【讲点黑话48】百年波音，毁于会计

大家好，欢迎收看48期讲点黑话。当地时间8月27号，荷兰皇家航空公司宣布接收第一架空客321neo型客机。同时宣布未来几年，荷航将投资71亿欧元更新飞机，但其中不会有波音飞机。荷兰皇家航空公司历史已经超过百年，是目前全球使用原名经营最久的航司，也是欧洲排在前十的大航司。它曾经是波音公司的忠实用户，目前总共111架飞机当中，有99架来自波音。丢掉这样一个传统大客户，对波音公司来说是连续不断的坏消息当中又新添了一个。

几乎就在同时，美国宇航局8月24号宣布，出于对宇航员安全的考虑，停留在国际空间站的波音星际客机飞船，将在9月份以无人驾驶模式空舱返回地面。原来的两名宇航员不得不继续留在空间站，预计要到25年2月才能坐SpaceX公司的龙飞船返回。星际客机今年6月5号发射，原来只打算在国际空间站停留八天，但现在两名宇航员最快也要在太空待八个多月。并且龙飞船还是星际客机的直接竞争对手。自己送上天的宇航员必须坐对手的飞船回家，这让波音又一次颜面扫地。

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最近几年，波音各种负面新闻不断。2018到19年，最新机型737Max在不到半年时间里连续坠毁了两架，机上人员全部遇难，导致全球对对型号飞机进行了长期停飞。事后调查，波音不得不承认，737Max的飞行控制软件存在设计缺陷。但波音面临的麻烦，不仅仅是一两个型号几个集中的故障点，而是全面开花。今年1月初，美国阿拉斯加航空1282号班机，也是一架波音737Max在飞行过程中，一扇窗门突然脱落。幸亏机组控制得力，没有造成人员伤亡。但这支737Max复飞后再次发生严重的安全事故，再次重创了人们对波音对型号飞机的信心。今年3月4号到11号，在一周内波音飞机连续发生了四起安全事故，并且事故位置和原因都不相同，分别是发动机起火、轮胎掉落、降落后滑出跑道以及液压油泄漏。同月内，美国联邦航空局宣布，在对波音公司和它的一家主要供应商进行了为期六周的审计后，发现整个制造过程中存在大量安全隐患。很多时候，波音的工人都没有遵照质量控制要求生产，而波音管理层却在系统性的忽视甚至掩盖这些问题。其实在很早之前，外界就不断传出波音内部人士的爆料，指的波音公司已经放弃了注重质量的企业文化。美国联邦航空局的调查结论只是证实了早已有的传闻。在外界一片质疑和批评中，波音经营也受到了很大影响。2019年，波音财报出现了20年来首次年度亏损，大约是6.3亿美元。2020年、2021年、2022年更是连续出现巨亏，亏损金额分别达到了119亿、43亿和50亿美元。去年2023年，波音公司看上去稍微喘过了一口气，它全年总共交付了528架民用飞机，据称总收入778亿美元，与2022年相比，营收大涨了六分之一。全年净亏损也缩小到了只有22亿美元。但今年上半年，波音的财务状况再度有所恶化。与去年同期相比，营收减少了10%以上，而亏损更扩大了一倍左右。

说一个有点惊悚的鬼故事，虽然波音现在的市值还有近千亿美元，但它从2019年起，股东权益在财务报表上就是负数了。截至今年6月末，股东权益负值已经接近180亿美元。换成大白话，资不抵债，倒欠180亿美元。同时，波音目前背负着47亿的短期债务和超过530亿的长期债务，而它账上的现金和有效价证券合计只有126亿。此外，在航空产业竞争力的重要指标交付飞机和新订单数量上，波音近年也被老对手欧洲空客甩开了。今年的最新数据，差距甚至已经接近两倍之多。

坏消息如此之多，并且看不到短期内扭转趋势的可能，甚至在美国也有人开始发问，波音还能亏多久？它会不会破产？不过，虽然从财务角度看，波音现在的情况很糟糕，在经营上也遇到了各种麻烦，但在可预见的时期内，它破产清盘的概率几乎可以忽略不计。因为波音的产业地位太重要了，它是美国航空产业最重要的核心企业，没有之一。而航空产业是美国现在剩下为数不多的优势制造业之一。近几十年，飞机及其零配件一直是美国出口金额最大的产品。在航空领域的巨大优势，也是美国综合国力的一根重要支柱。历史上，美国有过多家可以制造大型民航客机的企业，直到上世纪七八十年代，在波音之外还有麦道和洛克希德。但如今洛克希德早已彻底退出了民用航空，麦道则在1997年被波音吞并。现在世界第一航空大国的美国，也只有波音这一家公司还能造民用大飞机了。同时，除了C130和少数轰炸机以外，美军的大飞机也基本来自于波音。虽然美国强大的航空技术底蕴，并不是只集中在波音一家，但是在技术含量最高、上价值也最大的干线飞机上，波音就是唯一选择，美国也没有第二个备份了。所以说，如今波音公司就是河中国长子，美国政府无论如何都不会允许波音破产停业，甚至不太可能让波音进行全面资产重组，因为那样很可能在较长时间内打乱波音内部的产品规划、研发和生产流程，从而直接对美国航空航天产业造成严重的负面影响。这也是波音连续数年巨亏，股东权益早就是负数，但市值仍然能有近千亿的根本原因。另外，在度过737Max停飞危机和全球疫情双重冲击后，波音自身也明显喘过了一口气。从近两年财报上看，波音已经获得但还没有交付的飞机订单，2020年后就出现了反弹，去年更增加了超过1000架之多。到2023年末，波音手上大约还有5600架民用客货机的订单。而这一年里，波音总共也就交付了528架。从经验上看，大飞机一旦下了订单，一般都不会再撤销。所以只凭现在手头上的订单，波音就在好几年内都不用担心不能让生产线基本保持满负荷运转。

波音生意正处于低谷期，但仍然可以收到大笔订单，主要原因还是航空器市场，尤其是干线飞机制造的情况特殊。这个市场长期被极少数寡头高度垄断，确切说就是美国波音、欧洲空客集团两家独大，其他飞机制造商则毫无牌面。一度最有希望冲击老三的庞巴迪，被波音空客联手算计，苦心打造的C系列2018年被空客收购后，黯然退出了商用航空市场。继承前苏联航空产业大部分遗产的俄罗斯，在俄乌战争前还没有遭到西方封锁制裁时，就已经无力再推出一款符合国际主流标准的客机了。另外几家规模较大的民航飞机制造商，如巴西航空工业公司、美国通用动力旗下的湾流宇航，都没有进入干线飞机领域的计划。目前唯一有希望冲击波音空客对干线飞机垄断地位的，只有中国商飞。但商飞的第一款大飞机919正式投入运营才不到两年，还在收集数据和用户反馈意见。即便一切顺利，进入产能大规模爬坡阶段，也还有一段很长的距离要走，在短期内对波音空客的双寡头垄断地位不会构成强力挑战。前面已经提到过，空客集团这几年接到的订单比波音还要多。它们两家体量其实差不多，在连续接下超记录的订单后，空客的产能利用率大概率已经接近上限。以欧洲的整体经济大环境，空客集团既不愿意也做不到快速扩张产能，吃下所有有意的客户。但对于很多航空公司来说，他们更新或者扩充机队的需求就是刚性的。热门的空客飞机排队时间太长，或者拿不到一个满意的价格，也就只能重新回到波音下订单。所以在波音当前主力机型的生命力彻底消耗殆尽，以及新的大玩家全面入场之前，它都不会有真正倒下的危险。这个缓冲时间不会太短，至少也会在十年以上。在此期间，波音还大概率会出现阶段性反弹，比如说明后年，波音包括它一举扭亏为盈，股价也强烈反弹，我大概是不会奇怪的。但财务指标好转了，能不能解决或者说至少改善波音飞机质量事故不断的情况，进而让波音再次伟大？从长期看，答案恐怕并不乐观。因为目前看，波音高层并没有直面关键的结构性问题，而是人旧在避重就轻。

波音陷入自创立以来最差的经营局面，除了飞机质量事故不断，严重伤害了航司和旅客对它的信任，还有一个关键背景，它的产品竞争力本身也面临着空前的低谷。当下波音有一个很尴尬的问题，它虽然号称有机型完整的产品系列，但在目前最受欢迎的单通道干线飞机上，主打产品是波音737。737首飞都是1967年了，从1964年研发立项开始算起，到今年刚好60年，整整一个甲子。而它的主要对手欧洲空客A320系列首飞于1987年，晚生了20年，于是它一开始就应用了更多的新技术。比如A320是第一款在飞行控制系统中，使用数字电传操纵的民用飞机。虽然至今为止，波音通过不断对737进行改型，勉强保住了与A320之间的平衡，但时间拖得越久，波音737过于古老的原始设计对改型造成的限制就越明显，而A320系列的情况就要好的多。波音为了扭转局面，于是推出了号称全面更新的737Max，但实际上，些最基本的原始设计架构仍然没法改，只能通过修改操控软件打补丁。为了尽早夺回市场份额，波音还利用自己的影响力，推动美国航空管理局加快对737Max的适航认证。正是对新机型认证放水，才留下了连续造成空难的致命漏洞。但现在波音还是别无选择，只能在为补丁又打了补丁以后，继续力推737Max。所以，在单通道飞机市场上，被空客集团压着打，完全不足为奇。并且中国商飞的919也是737和320这一级别的，如果几年后919产能大增，首先可能被抢走市场份额的大概率也会是737。

其实在历史上，波音对航空市场长期趋势的判断，针对需求开发机型的手段，原来都一项是以精准著称。它能在美国民航飞机产业内战当中成功活到最后，并长期压家欧洲空客一头，眼光准是一个非常关键的因素。不说过于久远的故事，上世纪末到本世纪初，波音和空客都启动了新一轮的主力机型研发。为了确定新机型的定位，它们各自对全球民航市场做了预测。当时在长途飞行时，大多数人往往都会先抵达少数节点机场，然后再转机。空客认为这种习惯会继续下去，于是投入巨资开发了有史以来最大的民航客机，最多可以运载800多人的空客A380。波音则认为，旅客们并不喜欢转机，如果可能，他们更希望能够直达。所以干线飞机不用特别大，但应该飞得远，实现绝大多数地方两地都可以直航。于是开发了波音787。全球民航市场之后的发展证明波音的预测更准确。787现在是波音重要的顶梁柱之一，而A380已经在2021年停止了生产。但市场与波音开了一个玩笑，民航点到点直达的趋势比它预测的更汹涌。在新趋势下，787这种双通道飞机还是大了。单通道的空客320、321，波音737们，才是近些年全球大多数航司最喜欢的机型。本来按波音更早的传统节奏，在787开发完成以后，就应该启动新的大型号项目。从产品线上看，当时737就已经是最老型号，为它研发替代机型顺理成章。但波音并没有这么做。实际上，在787之后，波音就再也没有开发过全新的机型。而空客却在A380惨败后，迅速推出了与787不相上下的A350。虽然在双通道市场上，空客现在还比波音落后一些，但基本收复了原来的份额。并且从新订单看，空客也已经赶超了波音。当然，以美国及波音公司的技术储备，开发一款替代737的全新机型，本身应该不存在跨不过去的难关。从市场存量和资金上看，波音也完全有机会翻盘。不过，当代航空产品的开发周期很长，一个型号研发、试飞、拿适航证，快则七八年，慢一点十几年也不奇怪。所以波音老本看似非常厚，但留给他们的时间也可能只有一个到两个产品周期。在此期间打不了翻身仗，百年老厂的家底就真会撑不住。但波音的表现却告诉外界，他们或者不愿意开发全新机型，或者虽然技术储备上问题不大，在工程组织却遇到了大麻烦。很多主流媒体在分析波音为何衰退时都会提到，上世纪末波音与麦道合并后，高层之间发生了一系列办公室斗争，结果反而是一批原来麦道的高管，逐渐掌握了波音公司的管理权。如今很多人都指责，正是这批麦道系高管破坏了波音原有的工程师文化，转而把财务指标作为最优考虑，追求短期利润，对需要长期投入才能见到效果的投资，能拖就拖，能避就避。在他们掌权后，波音大幅度削减了研发投入，也不再按传统重视听取一线工程师和飞行员们的意见。很多长年在波音工作、经验极为丰富的老员工，都觉得自己被逐渐边缘化了，职业上升空间也变得狭窄，因此士气受到了严重打击。 2001年，波音把总部从诞生地西雅图迁到了没有历史渊源的芝加哥。公开理由是芝加哥当地给的税收优惠更多。但波音内外都有人认为，离开工程师扎堆、老波音人影响力盘根错节的西雅图，才是波音总部搬家的主要原因。此外，有很长一段时间，波音飞机组装线都集中在西雅图，直到2009年才在南卡罗来纳州开设了第二家总装厂。但新设的南卡厂以质量低劣、管理混乱而闻名。近几年出现严重质量事故的波音飞机，追究出身，大多数都是南卡厂区生产的。来自内部人士的爆料和外部记者调查，都一再指出这并非偶然。波音的南卡厂始终招不到足够的高素质员工，只能一再放低招聘标准，甚至连有员工在厂区内吸毒都故意装不知道。可是，顶着从不间断的批评，波音近年仍然在不断增加南卡厂区的生产份额。原因很简单，波音南卡厂是全美工会成员比例最低的大厂之一，南卡的工资也比西海岸民主州城市明显低一大截。所以南卡的人工成本比西雅图便宜不少。而在老波音人看来，这种把利润放在质量和安全之上的做法，是在掘波音自己的根。其实他们也不是没有发起过反扑。最近20年，波音已经换过四任董事长和CEO了，这在美国头部大公司里是非常罕见的高频率。但就要问了，为什么不断换人都没用，还是没有阻止波音的研发和生产能力肉眼可见的不断下滑？波音2015年到2019年的CEO米伦伯格，有航空工程学学士和硕士学位，看上去是一位正宗的工程师CEO。但737Max存在重大设计缺陷，通过与美国航空管理局合谋强行投入现役，正是由他的团队一手操作的。可见，CEO或者少数一些高管，出身是理工科还是商科、法科，并不是波音企业文化转变的主要因素。真正的原因是美国从上世纪八九十年代开始，整个社会对企业价值的理解发生了巨变。企业经营重心普遍从实业主导、产品主导，向金融主导转变。虽然美国原来金融业就非常发达，非常强大，但一切为市值服务的概念，即使对于美国人来说，其实也是一个只有三四十年历史的新概念。如果要找一个最应该对此负责的人物，那大概就是通用电气前董事长杰克·韦尔奇了。正是他把股东利益最大化理论，变成了美国经济界最大的政治正确。也是他发明了一整套围绕财务指标经营企业的手段，包括分拆出售、业务外包、高额分红、股票回购，以及在中国也大名鼎鼎又臭名昭著的末位淘汰制。作为曾经比乔布斯、马斯克更红的一代经营之神，韦尔奇的影响力更大，因为他的经营模式似乎是标准化的，可以比较容易的复制。当时模仿或者寻找下一个杰克·韦尔奇，几乎是美国企业界的时尚运动。现在回头看，韦尔奇的理论仍然有一定道理，但是它在实际经营当中急功近利成分也很浓。而模仿他经营模式的人，更是大多没有学到他精明准确的部分，反而把他手段里的招数都学会了，甚至还变本加厉。波音就是一个非常典型的案例。麦道系之所以能够反客为主，就是他们的做法在中短期内确实对企业市值更有利，而负面效果则要到很长一段时间以后才会逐渐浮现。例如波音2005年把自己历史上的传奇工厂，沃勒图工厂卖掉了。沃勒图工厂曾经是波音极为重要的生产基地，出售后改组为斯比瑞公司，仍然是波音最重要的一级供应商。根据财报，斯比瑞70%多的业务是为波音加工生产机身、机翼等关键飞机部件。波音卖掉沃勒图工厂，目的是缩减重资产部门，提高账面的利润率指标。同时在切割出去后，波音还能压榨变成供应商的斯比瑞，把原来属于此系统的一部分利润吸入自己本部，财报上就更好看了。但对于整个行业来说，总利润并不会因为企业拆分而增加，反而可能因为沟通效率下降而减少。并且斯比瑞独立后，新股东同样也要求它缩减投资、增加盈利。结果斯比瑞在一系列裁员、重组、外包之后，生产质量明显下降。作为它最大客户的波音，十几年后结结实实的吃到了回旋镖。今年让波音董事长CEO下台的直接导火索，1月5号阿拉斯加航空1282号航班空中窗门脱落事故，事故飞机的机身就是斯比瑞生产的。 7月初，波音不得不宣布重新收购斯比瑞。05年波音以9亿卖掉了沃勒图工厂，今年晚回斯比瑞的价格则是47亿。并且后续肯定还要投入巨资进行整顿。不过，当初决策拆分卖掉生产部的高管，早已经带着金降落伞离开了，责任根本无从追究。但是至今为止，这种一切为了下季度财报，企业经营重心完全围绕财务指标的模式，仍然在美国大型企业盛行，甚至还在向全球扩散。因为对于股东，尤其是上市公司股东来说，绝大多数人很少会真正长期持有一家企业的股票，更不会关心在一代人之后这家公司还会不会存在。只要提前赚的够多，即使企业以后衰弱甚至破产，那与可能早就脱身的自己又有什么关系？例如著名药业巨头普渡制药，因为隐瞒止痛药奥施康定的成瘾性，导致数百万人口对阿片类药物成瘾，引发了北美地区有史以来最大的公共卫生危机之一，自己最终也不得不宣布要破产重组。然而在奥施康定的热销期间，普渡制药已经赚得盆满钵满。它大股东普渡家族也在危机爆发后，通过加大分红力度、分拆出售资产等办法，把普渡大部分剩余价值及时转移了出去。普渡公司要破产了，但普渡家族仍然是巨富。所以在金融市场高度成熟后，企业注重短期利润最大化，对于股东这个群体来说，其实是符合他们长期利益的。而决定谁有控制公司的权力，最终还是由多数股东说了算。工程师之类的异议员工意见再多，胳膊也扭不过大腿。

放大看，波音面临的问题实际上是整个美国制造业的缩影。作为现在美国实际上最主要的出口产品，美元货币强势把美国的整体资本回报率拉到了一个与其生产力不匹配的高度，实际上在本质上，这和初期资源出口太强导致的荷兰病是一回事。所以，即便不考虑基础教育、社会治理和基建设施这些更为复杂的因素，只简单看投资与回报，如果没有明显的科技领先优势，或者由关税或非关税壁垒筑起的保护墙，现在在美国重注投资制造业，也很难说是一个理性的财务决定。百年波音居然造不好飞机，其实也只是大潮中的一个浪花。在制作本期节目时，还有一条财经新闻，英特尔可能要卖掉自己的芯片厂。就在今年3月，英特尔刚宣布拿到了美国政府的补贴，一期85亿，以及110亿的贷款承诺。但即便有这么多补贴，英特尔CEO还是在通报中向股东摊牌，要么卖掉芯片厂，要么接受该部门至少亏损到2030年，并且管理层不能保证2030年后能扭亏为盈。资本市场对此的及时反应是英特尔股价应声大涨。由此极比一个聪明的、理性的、对股东利益负责的美国CEO应该怎么做，大概已经不难选择了。

今天的节目就到这里，感谢大家收看，我是不讲废话的黑岛，我们下期再见。